新能源汽车销量猛增1.5万吨lce、盐湖新增2万吨lce

一、简况

由于电极电势最负，锂是已知元素（包括放射性元素）中金属活动性最强的，是天然最佳的电池材料，锂电池被广泛普及应用绝对不是偶然的，而是必然的。锂离子电池曾经淘汰了镍氢电池，而钠离子电池和氢燃料电池从常识上、理论上就根本行不通，所以都只能停留在“纸上谈兵”阶段。因此锂是车载动力电池中难以替代的核心原材料，号称“白色石油”。

全球锂资源主要集中在南美锂三角地区（玻利维亚、智利、阿根廷）、澳大利亚等地，中国仅占全球6%左右，锂三角地区锂资源存在于盐湖当中，澳大利亚锂资源存在于硬岩锂辉石矿当中，澳大利亚和锂三角地区是当前全球锂资源的主要来源地，国内一些领先企业通过参股甚至控股取得上述地区锂资源的相应权益。

中国锂资源自给率仅30%多，近70%依赖进口，主要进口澳大利亚6%锂精矿以及锂三角地区的碳酸锂。

如前所述，锂资源主要有两种，一种是锂辉石，通过选矿选出6%锂精矿，锂精矿再进一步加工成电池级锂盐（电池级碳酸锂或者氢氧化锂），然后用于锂电池正极、电解液制造，最终制成锂电池；另一种是锂盐湖，通过自然蒸发或者吸附分离、加工、精制直接生成碳酸锂或者氯化锂，碳酸锂需要进一步提纯或者苛化制成电池级锂盐。

锂盐主要应用于动力锂电池、消费锂电池、储能锂电池、电动工具锂电池以及化工、陶瓷等领域。目前动力锂电池占比超过70%。

目前国内锂盐产量占据全球70%，全球锂盐产能排名居前的企业是：SQM、雅宝（ALB）、赣锋锂业、天齐锂业、等，除了SQM，其余几家内外资企业锂盐产能也都主要集中于中国。

二、锂盐供求展望

去年全球锂盐产量为54万吨LCE（碳酸锂当量），由于之前行业低迷期累库较多，实际消耗量大于54万吨LCE。

今年最乐观、最理想的锂盐预期产量是76万吨LCE，即新增22万吨LCE，其中澳矿新增7万吨LCE，南美盐湖新增6.6万吨LCE，国内锂辉石新增2万吨LCE、盐湖新增2万吨LCE、锂云母新增1.5万吨LCE、回收新增1.5万吨LCE，其他地区最多新增1.5万吨LCE。即今年同比增长率最高40%，实际增量只会比这个数值低。而今年的需求预计同比增长60%（按新能源汽车销售600万辆推算），即86万吨LCE左右，实际缺口大约10万吨LCE。

根据五矿证券数据，预计2025年锂盐供给量107万吨LCE，需求127万吨LCE，届时短缺约20万吨LCE。

众所周知，去年新能源汽车销量同比猛增1.6倍，今年前五个月，新能源汽车销量依然同比翻番，而锂的开采速度显然无法匹配如此巨大的增速，因此未来几年新能源汽车的增速其实是没法预测准确的，因为制约因素主要是锂矿的供应。今年4月底马斯克在财报会议上再次提起有关锂矿的话题，“锂已经成为限制全球电动车普及的根本要素”。

从锂电池供需角度来看， 2021全球各国电动汽车动力电池装机总量达296.8GWh，同比大增102%，锂离子电池储能技术装机规模19.85GWh。2022年1-4月，全球动力锂电池装机量为122.9GWh，同比增长83.4%，预计2022年动力锂电池装机量将同比增长100~120%。根据预测，2025年全球动力电池及储能电池装机量大约1500 GWh，比2021年增长近4倍，由此推算，2025年锂盐需求量将比2021年增长2.5倍，即至少160万吨LCE，我们个人估算2025年最理想的供应量不会超过130万吨LCE，因此锂资源的供应是远远无法满足需求的，缺口很大。

三、锂资源上市公司概览

根据矿物来源不同，锂资源上市公司分为三类：

1、锂辉石提锂：赣锋锂业、天齐锂业、盛新锂能、天华超净（天宜锂业）、雅化集团、中矿资源、融捷股份、江特电机；

2、盐湖提锂：盐湖股份（蓝科锂业）、藏格矿业、科达制造（蓝科锂业）、天齐锂业（SQM）、赣锋锂业（阿根廷裤衩里、一里坪）、西藏矿业（扎布耶）；

3、锂云母提锂：永兴材料、江特电机。

国内锂资源公司的第一梯队是赣锋锂业和天齐锂业，第二梯队是盛新锂能、天华超净、雅化集团、中矿资源。其中赣锋锂业、中矿资源属于江锂系（江西锂厂），天齐锂业、盛新锂能、天华超净、雅化集团属于射锂系（射洪锂厂）。

国内川西锂辉石矿开采进度困难，如今在产的仅有融捷股份的甲基卡、盛新锂能的业隆沟，产能规模合计不到2万吨LCE。川能动力和雅化集团控、参股的李家沟预计今年底投产。

国内青海盐湖资源禀赋较差，锂含量低、镁锂比高，分离提纯困难，盐湖股份资源储量最大，但是大约十年过去了，去年锂盐产量仅仅2万多吨。2018年比亚迪与盐湖股份合资成立新公司参与盐湖提锂，拟建设3万吨/年碳酸锂项目，规划三年后达产，但是至今该项目未建，甚至项目中试、环评都还没有完成。西藏锂盐湖品位相当较好，但是地处高原，基础设施落后，自然约束较多，西藏矿业目前年产锂盐仅几千吨。

国内锂云母提锂主要以永兴材料和江特电机为主，其中江特电机是行业先驱，该公司拥有江西最富的锂云母矿，品位0.5%，至今已经从事锂云母提锂接近十年，去年产量仅1万多吨，还是外购了锂精矿才实现的。目前下场开采锂云母的还有宁德时代和国轩高科，品位仅0.2%，大多处于探矿阶段，这两家锂电池企业既没有采矿经验，也没有锂盐加工技术，号称2025年产量10万吨、20万吨LCE。

四、锂是新能源汽车的基石，锂资源是新能源汽车发展瓶颈

近看，00年代的互联网大潮、10年代的移动互联大潮诞生了许多伟大的企业和一批批独角兽企业，成就了无数财富神话，如美国的FAANG、中国的BATJ等等。如今我们面前呈现的场景是：新能源汽车行业的大潮汹涌！从去年新能源汽车渗透率超过10%前后开始，销量数据不断被刷新，市场需求热情高涨，特斯拉、比亚迪、蔚小理等等一众品牌提车都要等待数周乃至数月，新能源汽车产销两旺、供不应求！

如今的新能源汽车像极了当年智能手机的成长路径，智能手机颠覆了键盘机，而新能源汽车颠覆的对象是燃油车，特斯拉也像极了苹果，或许这是时代赋予的机遇。沪深股市上，宁德时代去年实现万亿市值，比亚迪就在上周五实现了万亿市值，他们都是新能源汽车产业链上的标杆企业，也印证了新能源汽车大潮下的时代机遇。

当前新能源汽车的瓶颈是锂资源，当前锂盐价格已经比前年最低点的4万元/吨上涨了大约十倍，以电池级碳酸锂为例，2020年7月曾经跌破4万元/吨，到今年一季度最高达到50万元/吨以上，二季度因为疫情影响回调到47万元/吨以下，目前企稳缓慢上涨。这充分表明了锂资源已经成为电动汽车发展的瓶颈。众所周知，锂矿的开发受多重因素的影响，自然条件、地缘政治、运输条件、技术难度、用工条件等都会影响项目的进展，而且开发周期长，从勘探到最终顺利投产少则数年，多则十几年，而中游锂盐、正极材料项目建设周期一般一至两年，锂电池的建设周期更是短至一年，2021年之前，锂矿行业亏损，澳大利亚7大锂矿山有两个矿山停产甚至破产，不仅没有新增投资，连原有的项目都退出市场。2021年随着锂资源牛市的到来，上游的投资步伐依然比较犹豫，直到今年，澳大利亚停产的才打算今年年中和年底复产两条停产的产线。因破产被皮尔巴拉收购的今年三月份才实现复产。因此，锂矿的投产进度往往延迟，不及预期是经常发生的事情。目前锂资源的投资规模和进度是远远落后于中下游正极材料和锂电池的，这就造成上游供应增长与中下游的需求增长之间的不匹配程度加大，上游的扩产速度追不上中下游的扩张速度，供需矛盾将具有长期性。当下，全球低成本的优质锂资源都已经被巨头瓜分，外来和迟到者已经捡不到便宜，只能高价购买一些资源禀赋不佳的锂矿或者锂盐湖，开发风险极高。所以，外来资本目前也难以介入锂资源的争夺，不太可能出现盲目扩张的局面，近两年锂资源的确定增量主要还是要看锂业巨头们优质锂资源的开发进度，比如SQM和雅宝的智利阿塔卡玛盐湖扩产、天齐锂业和雅宝的澳大利亚格林布什矿的扩产、赣锋锂业澳大利亚马里昂矿扩产以及阿根廷裤衩里盐湖投产、的 项目扩产以及阿根廷 Sal de Vida的投产、MRL的马里昂扩产以及 复产、的项目扩产等。此外，、LAC、AMG、Core、AVZ、中矿资源和等也有扩建或新建锂资源项目。但是这些项目的投产进度不及预期是大概率事件，比如赣锋锂业的裤衩里项目原先预定是今年下半年试运行、年底投产，现在已经变更为今年底试产。

以锂盐历史规律看，每年的年底通常是需求旺季，一季度检修比较多，冬季供应会减少，因此往往年底和一季度价格坚挺，而二季度产能恢复、需求减少，通常价格会回落，这个规律在去年锂盐超级大牛市背景下也是如此，去年二季度也曾一度价格有所松动。今年也同样遵循这一规律。由于国内锂资源高度依赖澳大利亚锂精矿，而澳大利亚锂精矿产量持续两个季度环比下降，而国内锂盐原材料近70%来自澳大利亚锂精矿，澳大利亚锂精矿没有增量，再加上各厂家锂精矿库存不高，则今年锂盐需求大增的背景下原材料不足会限制产能的发挥，所以，我们预测三季度起锂盐供不应求矛盾会加剧，锂盐价格易涨难跌，大概率再创历史新高，预计下半年围绕50~60万元/吨波动。

综上所述，我们认为锂资源是新能源汽车产业链的核心之一，谁掌控锂，谁就掌控了电动车的创新基石。

五、锂资源板块的估值严重偏低

当前锂电池板块PE高达50倍以上，新能源汽车整车板块PE更是高达100倍以上，由于市场存在的所谓周期偏见，仅给上游锂资源动态PE10倍左右，详见下表：

表1、锂资源主要上市公司估值表

从表1可以看出，主要的锂资源上市公司2022年动态市盈率大多数不足10倍，雅化集团和盛新锂能率先预报上半年业绩，其中雅化集团预计2022年1月至6月归属于上市公司股东的净利润盈利：212,197.65万元～237,197.65万元，比上年同期增长：542.79%～618.52%；盛新锂能预计2022年1月至6月归属于上市公司股东的净利润盈利：260,000万元-290,000万元；比上年同期增长：793.90%-897.04%。雅化集团和盛新锂能主要以包销方式长单采购澳大利亚锂精矿，去年以来，锂精矿价格一直在不断上涨，涨幅超过500%，因此锂矿自给率高的天齐锂业和赣锋锂业业绩会更加出彩，预计天齐锂业上半年净利润介于90~100亿元，全年200亿元净利润大概率实现；赣锋锂业上半年净利润介于80~90亿元，全年180亿元净利润也能大概率实现。

锂资源目前70%以上用于动力锂电池，伴随新能源汽车高速增长，锂资源的消耗量也是同步大幅度增长的，预计2022年至2025年复合增长率不低于50%。国内锂盐生产工艺全球领先，国内锂盐产量达到全球70%以上，产能不断向龙头企业集中，由于下游需求远远超越了上游锂矿开发速度，造成锂盐严重供不应求，量增价涨、量价齐升，又由于需求增速过快，锂盐供不应求的状况短期难以改观，具有长期持续性，所以锂资源股是超级成长股，不是周期股。

有人始终沉浸于过去的经验，比如2018年到2020年锂盐价格大跌，从2018年初的18万元/吨一直跌到2020年7月份的4万元/吨，认为历史还会重演，那是典型的固步自封、刻舟求剑。2015年前后，为了推动新能源汽车发展，国家出台了非常优惠的新能源汽车财政补贴政策，当时新能源汽车以商务车为主，比如各地公交公司采购的新能源大客车，按车身长度补贴，于是给了不法分子骗补的机会，比如苏州无名的客车厂，一年生产了几百台电动大巴车，却上牌了几千辆，骗补几亿元。于是国家在17年严打骗补，国内所有新能源汽车厂家无一幸免。后来财政补贴方案进行了改进，比如新能源客车要行驶2万公里才能获得补贴、按能量密度分档补贴等等，每年还要减少补贴，而且那时候，新能源汽车购车主力是各地的公交公司和出租车公司，个人购车比例较低，而且那时候动力锂电池锂盐消费占比仅10%~20%，当时锂盐第一大应用领域是消费电子，由于手机销量已经饱和，消费电子行业增长率较低，所以锂盐的需求量增速是不高的，由于16~18年锂盐价格大涨后，澳大利亚锂矿供应增加，国内锂盐项目纷纷扩建或者新建，锂盐供给快速集中增加，而需求方面，由于打击骗补、补贴退坡以及当时新能源汽车品质低下、体验较差，新能源汽车销量增速停滞甚至负增长，由此造成锂盐供过于求，价格跌跌不休，一直到2020年，随着特斯拉上海工厂建成以及蔚小理新车型推出后，电动车的形象耳目一新，用车体验焕然一新，完全不输燃油车，再加上牌照福利和免购置税等优惠政策加持，以个人消费为主的市场迅速打开，新能源汽车行业产生逆转。去年新能源汽车渗透率已经突破10%，今年有望达到20%。燃油车被颠覆的过程就是新能源汽车高速增长、渗透率不断提升的过程，渗透率从10%爆发到50%占据主导就是行业成长速度最快的阶段（所谓微笑曲线），这个时期的锂盐产业，与新能源汽车同步高增长，锂矿的开采速度远远赶不上锂盐的需求速度，怎么可能再现18~20年的衰退情景？

六、核心标的--赣锋锂业和天齐锂业简评

我们把赣锋锂业称为“锂王”，把天齐锂业称为“锂矿王”，它们的发展各具特色，是国内运营最成功的锂资源龙头企业。

赣锋锂业

赣锋锂业是目前全球唯一完整产业链锂龙头，全球第三大及中国最大锂化合物生产商，以及全球最大金属锂生产商。

（1）锂矿

赣锋锂业目前拥有权益锂资源储量3000多万吨LCE，公司拥有澳大利亚Mount 公司50%股权，当前5.5%锂精矿产能45万吨/年，今年底将扩大至90万吨/年，全部由公司加工（另一股东PMI权益部分由公司代工）；

公司控股的阿根廷-锂盐湖一期4万吨/年碳酸锂项目预计今年下半年试产；

公司全资控股的阿根廷锂盐湖2万吨/年氯化锂项目和马里一期45万吨/年锂精矿项目均已开工建设；

墨西哥锂黏土提锂项目（880万吨LCE）正在稳步推进中，一期规模2万吨/年氢氧化锂。

（2）锂盐

公司现有4.3万吨/年电池级碳酸锂、8.1万吨/年电池级氢氧化锂和2150吨/年金属锂产能。2025年规划锂盐产能30万吨/年。

（3）锂电池

公司拥有储能锂电池和动力锂电池已建成7GWh产能，以及固态锂电池2 GWh产能，此外公司还拥有日产40万只TWS电池产能和3,000万只/年全自动聚合物锂电池产能。

2、天齐锂业

（1）锂矿

天齐锂业通过控股泰利森51%股权，泰利森又控股TLEA 51%股权从而控制全球最优质、品位最高的澳大利亚格林布什锂辉石矿，2021年泰利森总产能134万吨/年锂精矿，产量95万吨/年。2022年3月新增锂精矿28万吨/年，产能扩大至162万吨/年，预计今年全年产量140万吨。公司与泰利森另一股东雅宝平分锂精矿产品，即今年有望获得70万吨锂精矿（约9万吨LCE），公司自有锂盐用36万吨锂精矿（100%自供自足），合资奎那那项目用9万吨锂精矿，剩余25万吨锂精矿，可直接卖矿，也可以代工，公司代工厂家为盛新锂能和中矿资源。

公司参股23.75%全球产能最大、成本最低盐湖提锂企业智利矿业化工（SQM），2022年产能21万吨/年，产量指引14万吨，2023年产能25万吨/年，产量指引18万吨。对应到公司权益：2022年权益产量3.3万吨，2023年权益产量4.3万吨。

公司还拥有四川雅江错拉锂辉石矿，目前尚未开采；参股日喀则扎布耶20%股权。

（2）锂盐

公司国内四川射洪、江苏张家港、重庆铜梁一共拥有锂盐产能4.45万吨/年，矿石100%自供；

澳洲奎那那项目现有产能2.4万吨/年，权益51%，今年产量预计0.5万吨左右（产能爬坡），权益0.25万吨左右；2023年半产，权益产量0.6万吨。

公司锂盐权益产量：

2022年权益产量=4.45（本部）+0.25（澳洲）+3.3（SQM）+2（代工量）=10万吨

2023年权益产量=4.45（本部）+0.6（澳洲）+4.3（SQM）+3（代工量）=12.35万吨

七、投资建议

目前以个人消费为主的新能源汽车市场已经摆脱了补贴依赖，这两年每年新能源汽车财政补贴都有大幅度的退坡，但是丝毫没有影响新能源汽车消费的高速增长，目前新能源汽车续航里程大多都已经达到400公里以上，电动车使用成本优势已经深入人心，充电桩由车厂免费送，由电力公司免费安装，续航焦虑、充电焦虑都在不断改善，大众购买新能源汽车热情高涨，燃油车的时代已经一去不复返了。现在正是我们参与新能源汽车投资的理想时期，此时正是锂资源产业与新能源汽车行业相映成辉的高光时刻，作为新能源汽车发展的瓶颈，业绩正在充分释放，高增长的确定性无与伦比，在美股锂矿股SQM、雅宝不断创出历史新高的背景下，10倍PE的A股核心锂资源标的是不可多得的价值洼地。

赣锋锂业风格稳健，“李、王”组合相得益彰，低成本布局了一大批上游锂资源，获取了3600万吨LCE权益，锂盐产能全国第一，全球第三，锂电池厚积薄发，全产业链发展，远景规划宏大，形成了独特的锂产业生态，公司财务状况优良，资产负债率仅30%，管理层积极进取，产品品质最优，第一个进入松下供应链，获得特斯拉认可。公司上市以来最大涨幅超过100倍，即便如此，公司依旧低估，成长空间可观，增长动能充足，有望挑战5000亿市值，建议封低买入。

天齐锂业风格激进，蒋卫平老板赌性坚强，2014年公司年销售额仅4亿规模，敢于出资45亿元收购泰利森，控股全球第一大锂辉石矿；2018年公司以40.66亿美元（约258.93亿元）的高价，以65美元/股的溢价收购了23.77%的股权，成为全球最大盐湖提锂公司SQM第二大股东。两次“蛇吞象”让公司拥有了全球最好的锂辉石矿山和全球最大的盐湖提锂公司权益，第二次收购SQM，让公司背负了巨大的财务包袱，2020年一度发生债务危机。靠出让部分股权和财务融资，公司化解了债务风险，随着港股IPO，公司的发展将迈入正规。今年公司依赖170%锂精矿自给率，业绩有望超越赣锋锂业，再度称王，市值有望与赣锋锂业并驾齐驱，因此建议封低买入。